股息贴现模型及其适用范围

股息贴现模型及其适用范围

股利贴现模型及其适用范围条件 股利贴现模型是股权自由现金流量模型的一个特例，由于不可能对现金股利进行无限预测，因此人们根据对现金股利的不同假设构造了几种不同的形式。未来增长率 分红贴现模型：一期分红模型、二期分红模型、三期分红模型。 下面就几种分红模型的基本原理、适用范围及使用时应注意的问题进行说明。 第一节 一般模型 投资者在购买股票时通常期望获得两种现金流； 持有股票期间的股息和持有期末的预期投资股价。 由于股票在持有期结束时的预期价格是由股票未来的股息决定的，因此股票的当前价值应等于当前股票无限股息的每股价值=$$DPSt/( 1+r) 到无穷大。 其中： DPSt = 预期每股股息 r = 股票要求回报率 风险匹配现金流模型有两个基本输入变量：预期股息和投资者要求的股本回报率。 为了得出预期的股息，我们可以对预期的未来增长率和股息支付率做出某些假设。 投资者要求的权益资本回报率由现金流的风险决定，不同的模型有不同的衡量风险的指标——在资本资产定价模型中是市场B值，而在套利定价模型中和多因素模型第 2 节稳态（戈登）增长模型第 2 节中的因素戈登增长模型可用于估计处于“稳定状态”的公司的价值，在这种状态下，股息预计会在很长一段时间内以稳定的速度增长一段的时间。

模型 Gordon 增长模型将股票价值与下一期的预期股息联系起来，股票的要求回报率和预期的股息增长率，股票的价值 = DPS/(rg) 其中 DPSi = 预期下一年的股息 r = 投资者要求的投资股本回报率 g = 可持续的股息增长率 什么是稳定的增长率？ 尽管戈登增长模型是一种简单有效的股权资本价值估算方法，但它的使用仅限于以稳定速度增长的公司。 我们在估算一个“稳定”增长率时，有两点值得关注：第一，由于公司预期的股息增长率是永久性的，因此公司的其他经营指标（包括净利润）也将有望同步增长速度。 速度增长。 因此，虽然模型只需要股息预期增长率，但如果公司真的处于稳定状态，也可以用企业盈利预期增长率来代替预期股息增长率，也可以得到正确的结果获得。 第二个问题，什么样的增速才是合理的“稳定”增速。 模型中的增长率将永久持续的假设构成了对“合理性”的严格约束。 一个企业不可能以远高于企业长期经营所处的宏观经济环境整体增速的速度增长。 稳增长能不能远低于宏观经济增速？ 企业的增长率在逻辑上和数学上都没有下限，随着时间的推移，稳定增长率远小于宏观经济增长率的企业在经济中所占的比例将越来越小。

既然没有经济理论说这不可能发生，分析师就没有理由不使用远小于名义经济增长率的稳定增长率来对公司进行估值。 稳定的增长率必须不随时间改变吗？ 股息增长率不随时间变化的假设是我们遇到的一个棘手问题，尤其是考虑到企业盈利的波动性。 例如，一家公司的平均增长率接近稳定增长率。 使用戈登模型对公司进行估值的错误很少。 其原因有两方面：第一，即使公司的盈利出现波动，其股息也很可能保持平稳，因此公司的股息增长率不太可能受到盈利增长率周期性变化的影响； 二、使用平均增长率 生产率是一个稳定的增长率，对数学计算的结果影响不大。 模型的局限性 戈登增长模型是一种简单快速的股票估值方法，但它对选定的增长率特别敏感。 当模型的选定增长速率接收到折现率时，计算出的值将变得无限。 示例：在戈登增长模型中红利贴现模型适用于分红较少的公司，该值对预期增长率敏感。 考虑一只股票。 预计下一期每股派息2.50元，折现率为15%，预计可持续增长率为8%。 股票的价值是： 价值 = 2.50 美元 (0.15-0.08) = 35.71 美元 如果使用 14% 的永久增长率，股票的价值是 250 模型的范围 总之，戈登增长模型最适用于具有具有以下特征：增长速度等于或略低于名义经济增长率； 公司制定了股息支付政策，并将在未来继续这样做。

第二节两阶段股息贴现模型两阶段增长模型考虑了两个增长阶段； 具有较高增长率的初始阶段和随后的稳定阶段，在该阶段公司的增长率稳定并有望长期保持不变。 P01. 模型 该模型认为公司有一个持续数年的非凡增长期和随后的持续稳定增长期； 非凡的增长率； 每年g%，连续n稳定增长率：gn连续永久股票价值=超常增长期间股票股利的现值+期末股价现值DPSn+1的要求率超常成长期公司的回报率（股本比率n2） 稳定成长期公司的要求收益率维持在超常增长率（g）和上年分红率的条件下常数，这个公式可以简化为：]/(rg)DPS+i/[??(rn-gn)(1+r)，计算结束时Gordon增长率模型中对增长率的约束是一样的-期末价格适用于两阶段增长模型中的期末增长率（gn），即公司的稳定增长率相当于宏观经济的名义增长率。另外，股息支付率必须与预期增长率一致。如果预计公司如果增长率急剧下降，稳定阶段的股息支付率应该高于高速增长阶段（稳定的公司可能比成长型公司将更多的收益用于股息）。 预测新股息支付率的一种方法是使用第 2 讲中描述的基本增长模型。其中：B = 保留率 = 1 - 股息支付率 ROA = 资产回报率 =（净收入 + 利息支出 [1-t] 收入Tax Rate) 对这个增长率方程进行变形，我们得到股息支付率与预期增长率的函数关系： 股利支付率=1-=1-[g/{ROA+D/E(ROA-i[ 1 例：稳定增长期股息支付率的估计假设 公司在初期超常增长阶段和稳定增长阶段的ROA股息支付率和负债/权益比率如下： ROA 20% 在初期超常增长阶段稳定增长阶段 派息率 20% 1.001.00 利率 10% 8% 增长率 8% 企业所得税税率为 40%。

年增长率=(1-0.2){20%+1(20-10[1-0.04])}=27.2%-[8/{16+1(16-8[1-0.4])}]= 70.59 % 公司进入稳定增长阶段，增速回落时，公司长期利息支付率由20%提高至70.59%。 处于稳定增长阶段的企业特征应符合稳定性假设。 虽然上例中的股息支付率强调了这一点，但还需要其他特征。 例如红利贴现模型适用于分红较少的公司，认为超成长型公司B值高是合理的，但认为公司进入稳定增长阶段并保持不变则不合理。 同样，一家公司的资产收益率在超常增长的初期可能很高，但当公司进入稳定增长期时，应该会下降到一个相称的水平。 在公司进入稳定增长期后未能相应地调整这些输入值可能会导致估值出现重大错误。 3、模型的局限性 两阶段利润贴现模型存在三个问题。 第一个问题是如何确定超生期的长度。 由于预计在此期间结束后增长率将趋于平稳，因此延长期间会导致计算值增加。 虽然从理论上讲，高速增长阶段的持续时间可以与产品生命周期和现有项目机会相关，但在实践中将这些定性考虑转化为定量时间仍然非常困难。 该模型的第二个问题在于它假设了一个初期的高超常增长率，在这一时期的末期一夜之间变成了较低的稳定增长率。

虽然这种增长率的突然变化在实践中可能会发生，但如果增长率从超常生长阶段到稳定生长阶段的变化是随着时间的推移逐渐发生的，则更为现实。 问题3：由于两阶段模型最终计算值的一个重要组成部分是超长周期的期末价格，又是根据戈登增长模型计算的，所以最终值做增长率非常敏感。 高估或低估这一时期的增长率可能会导致估值结果出现严重错误。 , 模型的适用性 由于两阶段股利贴现模型是基于两个明确界定的成长阶段——超常成长和稳健成长——最适合具有以下特点的公司： 公司目前处于高速成长阶段，预计在未来一段时间内，这种高增速还会保持，之后支撑高增速的因素就会消失。 例如，该模型起作用的一个场景是，当一家公司拥有一项产品的专利时，该产品将在未来几年内产生出色的盈利能力，在此期间，该公司有望实现非凡的增长； 一旦专利到期，公司预计无法保持超常增长，从而进入稳定增长阶段，另一种情况是：公司处于超常增长的行业，以及这个行业能够增长的原因异常是因为进入门槛很高（合法的或必要的）。 预计这种进入壁垒将在未来几年继续阻止新进入者进入该行业。

在这一点上，假设公司的两阶段增长是合理的。 增长率从较高的初始水平下降到稳定增长率的假设也意味着该模型更适合初始增长率适中的公司。 例如，假设一家公司的增长率在 12% 的超常增长期后下降到 6% 比假设一家公司从 40% 的超常增长期下降到 2% 的稳定增长期更合理。 6%。 . 问题指南：使用两阶段股息贴现模型估值有什么问题？ 如果您从该模型中获得的可能解决方案的价值较低，原因可能是： 如果股息支付率太低（40%），如果股息支付率直接选择 2. 如果公司处于稳定增长阶段，然后选择一个较高的bonus B值太高支付率 ? 如果你得到的值太高：公司在稳定增长阶段的增长率采用三阶段增长模型。 增长率太高了。 使用更接近 GNP 增长率的增长率。 第三节两阶段红利模型的特殊形式——H模型 H模型也是两阶段增长模型，但与传统的两阶段增长模型不同的是，H模型初始阶段的增长率为不是恒定的，而是随时间线性下降，直到达到稳定阶段的增长率水平。 1. 模型 该模型假设盈利增长率从一个非常高的初始水平开始，在整个超常增长期（假设持续时间为2H）呈线性下降，直到达到一个稳定的增长率（ G）。

它还假设股息支付率不随时间变化，并且不受增长率变化的影响。 下图显示了 H 模型中预期增长率如何随时间变化。 gn超常增长阶段：H模型在2H年可持续增长阶段的预期增长率H模型中的预期红利值写为：Po DPS*H(ga-gn)/(rg稳定增长超常增长其中： Po=当前 公司每股股票价值 DPS 公司支付的年度股息 r = 股权投资者要求的市盈率 ga = 初始增长率 ga = 2H年末的增长率，然后一直持续模型H模型的约束部分解决了增长率从较高水平急剧下降到稳定增长水平的问题，但这是有代价的：首先，增长率的下降将遵循一个严格的过程设计通过该模型，取初始增长率、稳定增长率和超常生长期的长度，计算增长率的年变化，增长率根据这种变化呈线性下降。如果偏离这个假设对实际情况影响不大，会对估计结果产生很大影响； 但如果偏差很大，Bey 就会出问题。 二、公募成长阶段派息率不变的假设会导致分析师陷入矛盾——公司增长率下降，而派息率与模型保持一致线性下降的适用范围Growth rate over time model 适用于具有以下特点的公司：公司目前的增长率很高，但随着公司规模的扩大，预期增长率会随着时间的推移逐渐下降。

这些企业相对于竞争对手的竞争优势也在逐渐丧失。 但是，股息支付率恒定的假设使其不适用于目前支付低股息或不支付股息的公司。 因此，高增长率和高派息率的要求使H模型的应用范围成为第四节三阶段股利贴现模型的十个要点。 它将公司划分为高速增长初期、增长率下降的过渡期加上任何约束，因此是最常用的股息贴现模型。 1、模型 三阶段模型假设公司经历了三个阶段：保持高增长率的起步阶段、增长率下降的过渡阶段和持续低增长率的稳定增长阶段。 公司股票的价值是高增长阶段的现值、转型阶段的预期股息、最终稳定增长阶段开始时最终股价的现值。 派息率 EPS2(1+g n2Pa EPS(1+gJ*低派息率 派息率上升 高派息率 固定增长 超常增长过渡 其中：EPSt=第t年每股净收益 DPSt=第t年每股派息t ga=超常增长阶段的增长率（持续时间为nl） n=稳健增长阶段的股息支付率 r=超常增长阶段的股本要求收益率*=超常增长阶段的股本要求稳定增长阶段 收益率分红率通常在超速增长期较低，在转型期逐渐上升，在稳定增长期较高。

假设 与其他类型的奖金贴纸模型不同，该模型没有很多人为强加的约束。 但作为一个价格，它需要大量的输入变量——特定年份的股息支付率、增长率和模型的适用范围。 三阶段模型的灵活性使其适用于任何增长率随时间变化的公司。 其他指标——尤其是股息支付政策和风险——也将因公司而改变。 最适合这种模式的公司是：目前正以超常的速度增长，初期有望保持这种增长速度，而公司前后竞争优势的消失将导致公司逐步生长速度下降，直至稳定生长阶段。 等级。 从实践的角度来看，这种模式可能更适合具有以下特点的公司； 这些公司目前的营收都在高速增长，而且这种增长速度有望维持一段时间，但是当公司规模变得很大并且开始失去竞争优势时，公司的预期增长率开始下降，最终逐渐达到稳定增长阶段的增长率。 问题指南：使用三阶段股息贴现模型估值 如果您的问题是可能的解决方案，请问什么 ? 如果您从该模型中得到的值太低，可能的原因是： 如果您是基于基本面因素计算股息稳定增长阶段的派息派息率，选择较低的派息率。 ROA：如果直接选择分红（<40%）派息率，稳定增长阶段选择较低的红色派息率 太高取值接近1 ? 如果取值太高：稳定增长阶段growth phase uses a growth rate close to the GNP growth rate too high. Growth phase (通常生长期缩短 hypergrowth phase and transition phase plus transition phase) too long